2025年5月19日
對投資市場來說，這意味着完滿成交抑或暫避危機？美國和中國上周達成協議，將在未來最少90日削減關稅，這是迄今兩國政策降溫的最有力標誌。事實上，自4月第三周市場開始復甦以來，投資者一直注視這個主題。而上周的市場走勢帶動美股明確地回升至高於「解放日」水平。
市場價格走勢反映着投資者對風險評估的改變：負面結果的機率現已降低，而較佳結果的機會增加。雖然如此，美國的平均關稅似乎仍會處於低雙位數，這是戰後以來的最高水平。宏觀損害已經造成。政策前景仍然極為不確定。今年的重要主題之一是市場風向急劇轉變﹕從1月普遍相信美國優越論，到4月初相信美國政策引發經濟衰退和憂慮經濟碎片化。現時，市況似乎處於兩者之間。市場將繼續反覆輪轉。
中國方面，當局與美國舉行會談前夕，推出了新一輪政策刺激（包括減息、針對性寬鬆、信貸支援及金融市場支援）。中國離岸指數在2025年表現向好，受惠於科技股回報強勁，這個板塊繼續擔當利潤引擎，企業受惠於DeepSeek驅動的人工智能樂觀氣氛。對比之下，在岸指數科技股比重較低，且估值略高，表現因而較為疲弱。
歐洲歌唱大賽(Eurovision Song Contest) 上周末由巴塞爾現場直播至世界各地，我們亦順勢帶來歐洲的消息——關於債券市場的建議發展。近期美國國庫券的避險地位受到質疑，這提醒了投資者其他替代選擇有限，因為歐洲的債務市場分散，無法提供相當於美國國庫券的深度和流動性。此外，歐元區經濟體之間的結構失衡，導致在市場受壓時，「核心」與「非核心」國家之間的資本流動不穩定。
歐洲避險債券(ESBies)的建議提供了潛在解決方案。從技術層面來說，ESBies屬於證券化工具的優先層級，由多元化歐元區主權債券投資組合作為支持，而次級層級則是歐洲次級債券(EJBies)。它們將透過跨歐洲的風險分擔來提高避險溢價，有望帶來更強的市場凝聚力，並可作為德國政府債券的無風險替代品。這或可代表着系統穩健性的提升，同時應對環球避險資產短缺及對美元的過度依賴——適逢美國作為唯一安全港的優越地位亦受到質疑。
投資價值及其任何收益可升可跌，投資者可能無法收回最初投資的金額。過去表現不能預測未來回報。息率水平不獲保證，日後可升或可跌。僅供參考，不應視為投資特定國家、產品、策略、行業或證券的建議。多元化並不能確保盈利或防止虧損。所表達的任何觀點均截至編製為止，如有更改，恕不另行通知。所提供的任何預測、預計或目標僅供參考，概非任何形式保證。資料來源：滙豐投資管理及彭博，數據截至2025年5月16日（英國時間上午7時30分）。
美國和中國上周達成協議，大幅降低關稅90天，同時就最終協議進行磋商。這固然是利好消息，但4月初以來關稅政策大幅變動，或會令解讀未來數月的宏觀數據變得困難。4月大部分調查數據（即「軟數據」）受到「解放日」的行動影響而轉弱。但它們在5月可能稍為回升，尤其是期間美股表現回勇。
不過，退一步看，即使中美貿易關係回暖，美國的平均實際進口關稅仍然升至二戰以來的高位。宏觀模型亦相應地顯示美國未來數季的增長將遠低於趨勢水平。因此，雖然「軟」數據可能復甦，但「硬」數據可能會轉弱，尤其是為了避免支付關稅，投資和消費開支推前至第一季，這可能會為第二季帶來缺口。若缺乏進一步利好的政策消息，「硬」數據轉弱或會觸發風險市場新一輪波動。
美國政府在4月初宣布對等關稅計劃時，起初向越南開徵46%關稅（其後降至10%，並繼續進行貿易談判），令越南成為受影響最嚴重的國家之一。越南作為發展迅速的前緣製造業中心，對美國的商品貿易順差近年大幅增長（2024年為1,235億美元）。背後原因是西方企業推行「中國加一」策略令供應鏈多元化，使越南成為新寵。
就如其他前緣市場，貿易政策的高度不確定性，導致越南股市波動。但市場已大幅反彈，前緣市場組別年初至今的回報為8.9%，領先成熟(3.7%)及新興市場(8.5%)。
這利好表現乃受惠於多項因素，包括估值折讓、盈利增長強勁，及國家特性有力抵禦宏觀壓力。就越南而言，雖然近期面對不確定性，但預計外來投資仍會保持穩健，因越南的中產階層不斷擴大、數碼化應用及城市化，均為其經濟賦予結構性韌力。
市場輪動持續，投資者在主流美國大型股之外，或可將目光轉投環球小型股的上升潛力。
在過去十年，美國標普600小型股指數落後標普500指數超過50%。投資者迄今為止對小型股欠缺耐性是可以理解的，但根據歷史，小型企業在經歷一段失寵期後，往往可帶來重大升幅。以1993至2000年的科技股泡沫為例，小型股受到嚴重忽視後，標普小型股指數在2001至2010年間跑贏標普500指數75%。
小型股對本地增長和借款的貝他系數較高。美國有65%的企業借款來自資本市場，但在歐洲只有15-20%，這反映企業較為依賴銀行融資。現時，眾多環球小型股指數的交易價較過去十年折讓近20%。非美國小型股的交易價現時低於其平均12個月預測市盈率，其中香港和英國小型股的市盈率接近10倍，只有標普500指數20.5倍的一半。
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資料來源：滙豐投資管理。數據截至2025年5月16日（英國時間上午7時30分）。僅供參考，不應視為投資特定國家、產品、策略、行業或證券的建議。所表達的任何觀點均截至編製為止，如有更改，恕不另行通知。所提供的任何預測、預計或目標僅供參考，概非任何形式保證。
上周市場的承險氣氛加強，美國和中國同意在未來90天將從中國進口產品的關稅降至30%，而美國進口至中國的關稅亦會降至10%。美國市場目前預期年底前將減息兩次，低於上周的接近三次。美元繼續溫和復甦，美國國庫券下跌，同時德國政府債券和英國政府債券息率亦錄得類似升幅。美國和歐元區信貸息差收窄。美股急升，受科技股推動；歐洲股市跟隨升勢，金融和健康護理股第一季盈利強勁帶來支持。日本日經225指數升幅溫和，日圓窄幅波動。其他亞洲指數表現良好，印度Sensex指數領漲，其次為香港恒生指數、中國上證綜合指數和南韓Kospi指數。商品方面，油價略升，金價則由上周的升幅回落。
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