2026年1月19日
市場人士總是說：「別與聯準會作對。」但這規則是否已悄然改變？上周市場焦點轉向另一個重要宏觀主題：財政主導。簡單而言，財政主導指高額政府債務和持續赤字開始限制（或影響）央行的行為。在經濟模型之中，此情況與通膨較高及不穩定，以及盛衰周期有關。但好消息是我們或許未全面步入此階段。
至少這是前任聯準會主席耶倫最新研究得出的結論。她提出，聯準會在多個方面持續展現其獨立性，包括消費物價指數通膨持續回落，罕見的「低招聘，低解僱」勞動市場停滯狀態（見第2頁）。惟市場反映的情況較為模糊：
1. 即使聯準會減息，但長債息率仍然異常僵固，此與2000至2010年代的走勢相反，我們稱之為「反向難題」（見上圖）。
2. 期限溢價上升，股票與債券不再呈現可靠的負關連性。這些典型訊號反映投資者認為通膨幅度將會加劇。
3. 「貶值交易」持續。做空美元、買進黃金和大宗商品仍然呈現有力走勢，這是反映通膨氣氛的信號，儘管標準指標（例如5年期／5年期損益兩平率）似乎溫和。
顯然，改變已經出現。現在，當聯準會減息，債券息率會下降，還是上升？新的模式預示著2026年市場將更加動盪，且波動增加——同時進一步鞏固分散投資工具多元化的重要性。
投資者去年對私募信貸的需求強勁，該市場錄得高個位數的穩健年度表現，而且迅速增長。在直接貸款（私募信貸最大規模的子類別）領域，因收購和企業交易融資而產生的競爭導致息差收窄，但該資產類別依然吸引，原因為它具有相對穩定性、收益率溢價高於公開市場，以及相關資產的利息派付可產生定期入息。
私募信貸由2008年全球金融危機時的小眾市場，發展至如今市場價值超過3兆美元。雖然今年進一步降息可能會削弱其表現，但政策寬鬆亦可減低借款人面對的壓力，促進交易活動，繼而讓回報保持吸引力。
此外，這個資產類別可穩定地提供緩衝波動的作用。在全球金融危機和2020年新冠疫情拋售潮期間，直接貸款不但跌幅較小，在2022年通膨衝擊期間大部分風險資產遭拋售時，仍實現了正報酬。部分另類投資專家指出，在波動不時出現的環境下，私募信貸可作為潛在的投資組合多元化工具。
投資價值及其任何收益可升可跌，投資者可能無法收回最初投資的金額。過去表現不能預測未來回報。息率水平不獲保證，日後可升或可跌。僅供參考，不應視為投資特定國家、產品、策略、行業或證券的建議。多元化並不能確保盈利或防止虧損。所表達的任何觀點均截至編製為止，如有更改，恕不另行通知。所提供的任何預測、預計或目標僅供參考，概非任何形式保證。資料來源：滙豐投資管理、彭博及Macrobond。數據截至2026年1月16日（英國時間上午7時30分）。
踏入2026年，美國國內和地緣政局環境迎來眾多事件，雖然統計機構在政府停擺過後陸續公布大量數據，但市場對宏觀環境的關注卻有所減少。不過，在政策不確定性加劇時，基本經濟理論可發揮必要的穩定作用。
就此而言，美國經濟數據未有出現任何負面意外，雖然有些細節值得密切留意。第三季國內生產總值超出預期，但增長並不平衡——強勁的消費支出乃是依賴儲蓄率下降，而人工智能以外的資本投資顯示疲態。勞動市場依然未見明朗——企業處於「低招聘、低解僱」的平衡狀態，但消費者對就業前景態度悲觀。通膨高於2%，未達聯準會期望的水平，但工資增長放緩和房屋市場走弱，預示今年物價壓力將會逐步緩和。
回顧過去，美國總統任期中的第二年，市況往往較難預測。由於中期選舉帶來不確定性，標普500指數的實際股票回報在這一年通常最為疲弱。投資者不喜歡意外；萬一政策出現預期以外的轉變和經濟前景受質疑，在這段時期往往會削弱投資者的風險胃納。
此外，幾乎每次中期選舉均會導致現任總統所屬的政黨失去眾議院議席。假如共和黨今年失去在眾議院的些微多數議席，便可能出現共和黨總統執政但是民主黨控制的眾議院，即出現政治僵局。好消息是市場一般樂見這種情況。分裂的政府意味政策出現重大轉變的機會較低，通常有助限制市場波動，並在選舉後提振股市。
儘管如此，在目前的環境下，人工智能熱潮持續高漲，但政策和經濟高度不確定、科技業估值偏高，以及地緣政局憂慮增加等因素，均有機會導致市場不時波動，令美國中期選舉對市場氣氛的影響值得關注。
2025年眾多亞洲股市表現強勁，動力延續至新一年。例如南韓MSCI指數以美元計在2026年已上升10%（其在2025年升幅近一倍）。科技股為升勢的主要動力，汽車、造船和防衛等出口導向行業亦同樣向上攀升。其他亞洲指數（尤其是中國和日本）亦延續了去年的良好表現。
但隨著2025年亞洲股市重新評級，市場焦點已轉向盈利動力。目前形勢呈現好跡象，周期和結構因素（包括區域內政策措施）均可支持市場前景。
但投資者仍有理由保持審慎。宏觀和政策不確定性及地緣政局緊張可能引發波動。韓國方面，市場中融資（margin debt）運用的規模迅速增長，已達到逾28兆韓元（約190億美元）的歷史新高，如市場轉冷便可能引發波動（雖然目前水準相對韓國總市值仍屬溫和）。在亞洲採取多元化配置，並對不同國家和產業進行選擇性投資，將有助把握增長潛力，同時抵禦下行風險。
過往表現並非未來回報指標。息率水平不獲保證，日後可升或可跌。僅供參考，不應視為投資特定國家、產品、策略、行業或證券的建議。多元化並不能確保盈利或防止虧損。所表達的任何觀點均截至編製為止，如有更改，恕不另行通知。指數回報假設所有分派再投資，不反映費用或開支。您不能直接投資於指數。所提供的任何預測、預計或目標僅供參考，概非任何形式保證。成本可能因匯率波動而變化。資料來源：滙豐投資管理。Macrobond及彭博。數據截至2026年1月16日（英國時間上午7時30分）。
資料來源：滙豐投資管理。數據截至2026年1月16日（英國時間上午7時30分）。僅供參考，不應視為投資特定國家、產品、策略、行業或證券的建議。所表達的任何觀點均截至編製為止，如有更改，恕不另行通知。所提供的任何預測、預計或目標僅供參考，概非任何形式保證。滙豐投資管理對未能達到該預測、預計或目標，概不承擔任何責任。
美國展開2025年第四季財報季度，市場氣氛大致樂觀。美元指數升幅溫和，地緣政治風險持續推高金價，而油價依然波動。美國10年期國庫券息率窄幅波動；由於日本提前大選的預期升溫，財政擔憂加劇使日本政府債券受壓。環球股市「動能擴展」的趨勢持續：美股個別發展，小型股羅素2000指數表現領先標普500指數及科技股主導的納斯達克指數。道瓊斯歐洲50指數創新高，日圓回軟提振日經225指數。亞洲市場方面，科技股主導的Kospi指數依然亮眼。恒生指數亦走高，Sensex指數升幅溫和，而上證綜合指數由近期升勢回落。
本文件或影片由香港中環皇后大道中1號香港上海滙豐銀行有限公司（「HBAP」）編製。HBAP 在香港註冊成立，為滙豐集團成員。本文件或影片由滙豐銀行（中國）有限公司、HBAP、滙豐銀行（新加坡）有限公司、滙豐（台灣）商業銀行有限公司及滙豐金融科技服務（上海）有限責任公司（合稱「分發方」）分發及╱或提供。本文件或影片僅供一般傳閱及參考用途。
無論基於任何原因，本文件或影片所載之部分或全部內容均不得複製或進一步分發予任何人士或實體。如於某司法管轄區內分發本文件屬違法，則不得於該司法管轄區內分發本文件或影片。所有未經授權之複製或使用本文件或影片，均屬使用者的責任，並有機會引致法律訴訟。本文件或影片只提供一般性資料，文件內所載的觀點，並不構成投資研究或出售或購入投資產品的意見或建議。本文件或影片內所載的部分陳述可能會被視為前瞻性陳述，提供目前預測或未來事件預估。相關的前瞻性陳述不保證未來表現或事件，並涉及風險及不確定性。基於多項因素，實際結果可能與相關前瞻性陳述大不相同。HBAP 及分發方對更新其中的前瞻性陳述，或對提供實際結果與前瞻性陳述的預測不同的原因，概不承擔任何責任。本文件或影片並無契約效力，在任何情況下，於任何司法管轄範圍內均不應被視為促銷或建議購入或出售任何金融工具，而此等建議並不合法。當中所載內容反映滙豐環球投資委員會於編製時的觀點及意見，可能隨時變更。這些觀點未必代表滙豐投資管理目前的投資組合構成。滙豐投資管理所管理的個別投資組合主要反映個別客戶的目標、風險取向、投資期限及市場流動性。
投資價值及所得收益可升亦可跌，投資者有機會未能取回投資本金。本文件或影片所載之過去業績並不代表將來的表現，所載之任何預測、估計及模擬均不應被視為將來表現的指標。任何涉及海外市場的投資，均有機會受到滙率兌換影響而令投資價值上升或下跌。與成熟市場相比，新興市場投資本質上涉及較高風險，而且較為波動。新興市場的經濟一般倚賴國際貿易，因此一直以來並可能繼續會受貿易壁壘、外滙管制、相對幣值控制調整及其他與其進行貿易的國家╱地區實施或協商的保護主義措施的不利影響。而此等經濟體系亦會或繼續受到其他與其進行貿易的國家╱地區的經濟狀況的負面影響。投資涉及市場風險，請細閱所有與投資相關的文件。
本文件或影片就近期經濟環境提供基本概要，僅供參考。文章或影片代表 HBAP 的觀點，並以 HBAP 的環球觀點為依據，未必與分發方的當地觀點一致。其內容並非按照旨在促進投資研究獨立性的法律規定編製，並且分發前不受任何禁止交易規定的約束。其內容不擬提供且投資者不應加以依賴以作會計、法律或稅務意見。作出任何投資決策之前，應諮詢獨立的財務顧問。如選擇不諮詢財務顧問，則須審慎考慮投資產品是否適合。建議您在必要時尋求適當的專業意見。
有關第三方資料乃取自我們相信可靠的資料來源，我們對於有關資料的準確性及╱或完整性並無作出獨立查證。 因此您必須在作出投資決策前從多個資料來源求證。
此條款僅適用於滙豐（台灣）商業銀行有限公司向其客戶分發時的情況：滙豐（台灣）辦理信託業務，應盡善良管理人之注意義務及忠實義務。滙豐（台灣）不擔保信託業務之管理或運用績效，委託人或受益人應自負盈虧。
關於 ESG 與可持續投資的重要資訊
我們現在為許多嚴重排放溫室氣體的產業提供資金。 我們制定了一項策略來幫助客戶與我們一同減少排放。 欲了解更多詳情，請瀏覽www.hsbc.com/sustainability。
從廣義上，「ESG 與可持續投資」產品包括在不同程度上考慮環境、社會、管治與╱或其他可持續發展因素的投資策略或工具。我們包括在此類別的個別投資可能正在改變，以實現可持續發展成果。並不保證 ESG 與可持續投資所產生的回報與不考慮這些因素的投資回報相近。ESG 與可持續投資產品或會偏離傳統市場基準。此外，ESG 與可持續投資或可持續投資帶來的影響並沒有標準定義或量度準則。ESG 與可持續投資及可持續發展影響的量度準則是（a）高度主觀，而且（b）在不同板塊之間與同一板塊之內可能存在重大差異。
滙豐可能依賴由第三方供應商或發行機構設計與╱或報告的量度準則。滙豐不會經常就量度準則自行作出具體的盡職審查。並不保證：（a） ESG╱可持續發展影響或量度準則的性質將與任何個別投資者的可持續發展目標保持一致；（b） ESG╱可持續發展影響將達到指定水平或目標水平。「ESG 與可持續投資」是一個不斷演變的領域，新的監管規例可能生效，這或會影響投資的分類或標籤方式。今天被視為符合可持續發展準則的投資未必符合未來的準則。
*本文件或影片為 HBAP 根據英文報告翻譯的譯文。HBAP 、滙豐銀行（中國）有限公司、滙豐（台灣）商業銀行有限公司、滙豐銀行（新加坡）有限公司及滙豐金融科技服務（上海）有限責任公司已採取合理措施以確保譯文的準確性。如中英文版本的內容有差異，須以英文版本內容為準。
本文件或影片的內容未經任何香港或任何其他司法管轄區的監管機構審閱。建議您就相關投資及本文件或影片內容審慎行事。如您對本文件或影片的內容有任何疑問，應向獨立人士尋求專業意見。
© 版權所有 2026。香港上海滙豐銀行有限公司。保留一切權利。 未經香港上海滙豐銀行有限公司事先書面許可，不得以任何形式或任何方式（無論是電子、機械、影印、攝錄或其他方式）複製或傳送本文件或影片的任何部分或將其任何部分儲存於檢索系統內。
