滙豐每周專訊：受祝福的市場

2026年5月18日

分析師正探討一個新的投資話題：「 Bliss Trade」。在這種環境下，市場表現得猶如會獲得政府持續介入，並投入巨資以紓緩每一次衝擊，簡言之即是持續而有力的政府支援（Big Lasting State Support）或祝福（簡稱「BLISS」）。

祝福交易的典型價格走勢是股票上升，債券下跌。板塊的表現呈「K」型，由行業政策主導；財政壓力推高年期溢價，令債券衛士保持警惕。那麼，市場最受祝福的階段是否已過去？會否走向極樂？以下幾個訊號值得留意：

首先，美國和北亞的獲利增長強勢，但主要集中在科技業，投資者擔心盈利範圍太狹窄。不過，訂單似乎應接不暇，人工智能熱潮亦蔓延至其他行業。「祝福交易」若要持續，利潤需保持強勁之餘並向外擴展。其次，由於利潤呈爆發式增長，遠期市盈率暫時未對「祝福交易」構成限制。但歷史指標則較為受壓：美國股市的股價淨值比已超過5倍，而納斯達克指數更逾8倍。萬一獲利受打擊，估值可能再次迅速影響市場走向。

最後，資本支出大增一般會推高資金成本——但截至目前為止，本周期尚未見此情況。國庫券息率保持在4.0%-4.5%，信貸利差接近數十年來低位。但有其他限制因素。人工智能的運算成本增加接近一倍。能源價格急升。擠出效應可能會在不同領域顯現，並干擾「祝福交易」。

對投資者來說，由財政和行業政策（而非貨幣政策）驅動的市場周期似乎並不常見。但就目前而言，市場似乎有信心會繼續受到祝福，認為政府干預將繼續支撐估值，並維持價格和獲利動能。

分散投資被視為「投資界的唯一免費午餐」。但投資者需要精挑細選，因為資產表現的關連性持續上升，而在近期的股市波動中，傳統的保障方式未見完全可靠。宏觀前景複雜，加上近期市場漲勢範圍收窄，全面思考如何抵禦潛在波動才是明智之舉。

箇中的核心在於股債關連性。當關連性呈負數，政府債券可以對沖股票波動。但當通膨風險、實際利率上升或財政不確定性主導，股票和債券便可能同步下跌。在後疫情時期這種情況甚為普遍——3月的市場波動便是好例子。

尋求避險時，還有其他方法可在風險資產之中作多元化部署，包括防守型行業（如公用事業）、股票因子（如價值）、外匯、商品及期權。在任何情況下，宏觀環境的影響力巨大。在某些時間具有防守力的資產，在其他時候未必能發揮相同作用。因此，與其尋求永恆的對沖工具，倒不如靈活思考要建構怎樣的「免費午餐」。

_{投資價值及其任何收益可升可跌，投資者可能無法收回最初投資的金額。過去表現不能預測未來回報。息率水平不獲保證，日後可升或可跌。僅供參考，不應視為投資特定國家、產品、策略、行業或證券的建議。多元化並不能確保盈利或防止虧損。所表達的任何觀點均截至編製為止，如有更改，恕不另行通知。所提供的任何預測、預計或目標僅供參考，概非任何形式保證。資料來源：滙豐投資管理、Factset、彭博及Macrobond。數據截至2026年5月15日（英國時間上午7時30分）。}

全球市場對近期的能源衝擊展現出顯著韌性。標普500指數在美伊衝突後的反彈不但有別於過去地緣政治衝擊後的情況，而且大幅急升。其主要是受人工智能的熱潮帶動，為美國企業獲利提供了重大刺激。另一方面，台灣和南韓等科技密集型市場升勢強勁，加上美元穩定，亦有助MSCI新興市場指數年初至今跑贏成熟市場。這種走勢與2022年並不相同。

新興市場資產的優秀表現亦延伸至固定收益市場。新興市場債券指數(EMBI，涵蓋新興市場政府和企業發行的美元計價債券）的利差已重返全球金融危機前的水平，但成熟市場的同類型債券利差仍然在高水位。

對比MSCI新興市場指數，EMBI指數的國家組成更加多元化，科技業權重較低，這反映了宏觀和結構基本因素穩健、政策信譽及國家配置多元化有助維持低波動，並抵禦經濟衝擊。

上周中國國家主席習近平和美國總統川普在北京舉行會晤，貿易關係成為會談重點。會談舉行之際，正值中國的出口大增，尤如2000年代初的繁榮景象——但這次的重點側重於高科技領域。

出口仍是中國增長的主力，貿易順差的大幅擴大足以佐證。這主要歸功於中國經濟結構轉型至高科技和綠色能源，重心由低成本消費品轉向先進製造業。國家提供有力支持、補貼和低利率貸款，均發揮了主要的催化作用。由於內需疲弱，製造商便將過剩的產能轉向海外市場，尤其是亞洲和歐洲。

對全球投資者而言，中國出口大增對西方先進製造業構成重大挑戰。但這亦可能帶來好處，發揮重要的通膨緩和作用，抵銷中東能源衝擊造成的通膨上行風險。無論如何，中國持續推進製造業，並策略性地聚焦高科技和「新質生產力」的舉措將會延續。

中東衝突已經三個月，其對亞洲人工智能供應鏈的影響正浮現。鑑於人工智能建設發展，美國企業對亞洲科技進口產品需求殷切。但亞洲高度依賴霍爾木茲海峽的石油及天然氣供應，因而帶來阻礙，繼而影響美國價格。

能源仍然是限制人工智能基建規模化的關鍵因素。數據中心和晶片製造廠耗電量龐大，產能增長正落後需求。卡達現成為兩大原料的咽喉重地：既擔當主要液化天然氣供應者，亦是全球超過三分一氦氣的來源地，而氦氣是矽晶圓生產的關鍵。據報若卡達的產能受損，修復期可能長達五年，預示衝擊將會為時甚久。

半導體行業對供應受阻並不陌生。一些公司採取了紓緩措施，例如氦氣循環使用。但若瓶頸持續，庫存逐漸減少可能阻礙人工智能記憶體和硬體生產。這可能拖累人工智能建設，使近期科技企業急升的利潤受到擠壓，繼而導致大型科技股重新定價，並使台灣和韓國以至美國等經濟體受到影響。

_{過往表現並非未來回報指標。息率水平不獲保證，日後可升或可跌。僅供參考，不應視為投資特定國家、產品、策略、行業或證券的建議。多元化並不能確保盈利或防止虧損。所表達的任何觀點均截至編製為止，如有更改，恕不另行通知。指數回報假設所有分派再投資，不反映費用或支出。您不能直接投資於指數。所提供的任何預測、預計或目標僅供參考，概非任何形式保證。資料來源：滙豐投資管理、Macrobond、彭博、Refinitiv及Factset。數據截至2026年5月15日（英國時間上午7時30分）。}

_{僅供參考，不應視為投資特定國家、產品、策略、行業或證券的建議。所表達的任何觀點均截至編製為止，如有更改，恕不另行通知。所提供的任何預測、預計或目標僅供參考，概非任何形式保證。滙豐投資管理對未能達到該預測、預計或目標，概不承擔任何責任。指數回報假設所有分派均會再投資，且不反映費用或支出。您無法直接投資於指數。資料來源：滙豐投資管理。數據截至2026年5月15日（英國時間上午7時30分）。}

全球股市個別發展，投資者評估美國第一季盈利強勁和地緣政治不確定性持續。中美領導人會晤亦備受關注。美國方面，人工智能驅動樂觀氣氛，推動標普500指數和納斯達克指數創新高。道瓊斯50指數略升，富時100指數則反彈。對比之下，日本政府債券息率進一步攀升至數十年新高，拖累日經225指數回落。其他亞洲市場走勢各異，科技股主導的Kospi指數再創新高，受惠於獲利樂觀氣氛持續。利率市場方面，美國國庫券息率上漲，通膨擔憂加劇；英國政府債券息率上周表現波動，收盤上揚，政治不確定性持續。外匯市場方面，美元兌主要貨幣轉強。商品方面，油價上漲，金價則轉弱。